【秒懂】区块链中的STO(Security Token Offering)是什么意思?

STO(Security Token Offering)写在前面

      什么是STO(Security Token Offering)?他的优势有哪些?真的会引领新一轮浪潮吗?今天链书网结合区块链技术用通俗的语言来跟大家揭开STO(Security Token Offering)的面纱。

STO(Security Token Offering)

STO(Security Token Offering)是什么?

  STO 是 Security Token Offer 的缩写,意思是指证券型通证发行,其目标是在一个合法合规的监管框架下,进行通证的公开发行

先前,我们也经常听到Security Token,不过那时它常和Utility Token(功能性通证)同时出现。一些项目为了规避监管,常定义自己为Utility Token(功能性通证),只具备使用价值而没有投资价值,不是Security(证券)。但实际上,在适用标准时,法院会采取“实质重于形式”的原则。

  美国联邦证券法对证券的认定主要包含两种形式:

  1. 股票、票据、债券、其他形式的股权和债务工具

  2. 任何形式的投资合同(通过Howey Test)

  关于后者——投资合同的界定,来自于1946年的豪威测试(Howey Test),若满足四种特定条件,便会被定性为证券。在美国证券交易委员会(SEC)的亚特兰大小组会议上,有人提出:“如果通证可以满足投资合同的 Howey Test,将被认定为证券型通证。若一个通证通过预售后只在平台内使用,而没有进入二级市场交易,则将被宣布为功能性通证”。

  可见,如果ST具有传统证券的一般属性,本质上就是一种新型证券。根据《The Five Dimensions of Security Tokens - The Third Wave of a New Financial Internet》。

从法律的视角来看,证券型通证Token分为两种:

  第一代ST,是一种受监管的Token产品。适用于美国证券交易委员会(SEC)的“豁免”一项,意即适用Reg D(美国)和Reg S的融资不需要在SEC注册。一般针对的是合格投资人和富有个人。Reg D、Reg S、Reg A+是SEC的几个主要监管法规。D是主要的私募融资法规,S是监管美国企业面向海外投资人的法规,A+相当于小IPO,需要2年审计后的财务信息。

  第二代ST,是一种简化合格投资者身份认证的新一代ST。 简化身份认证就是通过智能合约把KYC(了解您的客户)和AML(反洗钱)这两个机制自动化。不同国家的监管规则将被编纂进智能合约,跨境交易将变得更简单易行。

在《Your Official Guide to the Security Token Space》一文中,从性质的角度剖析了ST:

  a) 证券型通证(ST)是一种受联邦证券法规监管的数字资产。通俗地说,它处于数字资产与传统金融产品的交叉领域。

  b) 可编程所有权。如果比特币被称作“可编程货币”,那么ST可以被视作“可编程所有权”。任何具备所有权的资产都可以并将被Token化。

  结合上述文章综合来看,提出STO的概念背后有两大驱动力:

  一是降低监管风险,加强尽职调查。在美国的语境下,适用于监管要约豁免(例如Reg D或Reg S)是合规化的第一步,而在ST 2.0时代,通过将各国针对KYC和AML的规定写入智能合约,有望实现自动可编程的合规。

  二是全球资产寻求更高的流动性、回报率或alpha。ST有望降低资产的流通成本,获得潜在的流动性溢价。八维分析师Kadeem指出,“The rising trend of investing in emerging markets is supporting the trend of capital globalization, thus Security Tokens can be very useful since they support cross-border transactions easily.“(千禧一代都是全球公民,对新兴市场加大投资的趋势推动了资本全球化的进程,而ST可以让跨国交易变得很简单)。

STO带来的变化(不一定是优势):

  1、内在价值(Intrinsic Value):ST必须有真实的资产或者收益作为价值支撑,例如公司股份、利润、地产。

  2、自动合规和快速清算(Programmable & Automated Compliance andRapid Settlement):ST需要获得监管机构的批准和许可,将KYC/AML机制自动化,并实现瞬时清结算。

  3、所有权分割(Fractional Ownership):加速资产所有权的分割,降低高风险投资品的进入门槛,比如房地产和高端艺术品。

  4、风险投资的民主化(Democratize Risk Investment):拓展筹集资金的方式,Polymath、Harbour、Templum交易所正在进行这方面的尝试。

  5、资产互通性(Asset Interoperability):互联网本质上是一堆协议,它们使许多不同类型的软件能够交换和利用信息(TCP / IP,SMTP,FTP,SSH,HTTP)。而制定资产的标准化协议将促使不同质资产、不同法币间的互通更为便捷。

  6、增加流动性和市场深度(Increase liquidity and market depth):可以通过ST投资于流动性较差的资产,不用担心赎回问题,市场深度也会通过以下渠道增加:1)数字资产价格的上涨创造了数十亿美元的增量财富,会被投向市场。(2)类似Bancor的程序化做市商提高了长尾ST的流动性。(3)资产互通协议将促进跨国资产流通。

  然而,技术绝不是万能的,全球贸易和资本的自由流通绝不仅取决于技术因素,更取决于国际政治、金融政策和制度安排。另一方面,证券化对于金融来说并不是一个全新的命题,对于金融创新来说,把控风险比提升效率更重要,比如:

  一、资产流动性过高可能带来巨大的价格波动

  比如对于初创公司来说,要实现IPO是一个较为漫长的过程,而且其股权具备流动性需要一段时间。但STO可能让一个初创企业直接成为公众上市公司,拥有许多ST持有者。由于初创公司面临的不确定因素和起伏很多,这些不确定信号都可能让Token价格造成剧烈波动。比如在Tesla上市后,可能因为Elon Musk的一条Twitter推文就引发股价的暴跌,这种波动让其恨不得将公司重新私有化。

  二、金融创新可能只是把风险堆积到了尾部

  根据Mikko的观点,Everything that adds to liquidity in good timespushes risk into the tail(所有在牛市增加流动性的手段都在把风险推向尾部),金融机构/市场作为金融中介,核心功能是为了配置各个主体的风险结构。比如在08年金融危机时,在房地产(底层资产)的价值链条上,有众多影子中介通过繁复的金融工具看起来稀释了,实则掩盖了流动性风险、期限风险和信用风险,让风险定价变得模糊,最终激发了资产价格的非理性上涨。

ST并不是全新的概念,资产证券化需要精耕细作

  证券化通证的定义让人不禁联想到传统金融里的资产证券化(Securitization),资产证券化是指将具有或未来将会产生现金流的资产打包组合成资产池,对资产池产生的现金流进行结构化设计,将低流动性资产转化为高流动性的资产支持证券(Asset Backed Securities, ABS)。


STO模式和IDO模式的探索

  在四月的时候,加拿大证券交易所(CSE)宣布,将推出一个基于以太坊区块链的token清算和结算平台,在平台上,公司可以通过token募集资金。CSE公告说,使用这个区块链平台的公司能够向投资者通过证券代币发行(STO)的方式来募集资金。通过CSE平台发行代币的公司将受到相应的证券委员会的全面监管。CSE将他们设计的STO成为ICO的替代品,因为他们认为ICO不受监管。他们的公告提到,该平台将同时服务于“大型的成熟企业”以及“那些首次进入公开资本市场的初创公司的创业者们”。CSE还和区块链项目公司Kabuni Technologies签署了谅解备忘录,他们将成为首家发行STO的公司。首先Kabuni必须向卑诗证券委员会递交招股书。一旦通过,Kabuni发行的STO将成为首个在得到公认的证券交易所交易的代币化证券。

  关于STO(Security Token Offering)的模式,说起来似乎玄乎,其实道理很简单。ICO大家可以理解成此前我们股票市场想要提倡的注册制。谁的公司想上市,登个记,然后就可以上市了。ICO也一样,谁想发币,做个白皮书就可以去发了。这样的方式当然不靠谱。而STO和现在中国股票市场的审核制相似,由中心化的交易所来监督管理,考核是否具备发币的资格,并参与其中。

  这里我们需要看到,虽然从逻辑来看,依然没有办法说token是证券,但是要做STO的模式,完全是可以设立新的机构去监管的,所以STO是一个非常值得一看的模式。

  这个模式虽然不能完全保证不出问题,但是至少出了问题,还有追责的路径,这相较于此前的ICO模式,是一个重要的进步。需要知道,政府会打压ICO,是因为监管无法触及,而有条件可以触及了,就会开始慢慢支持发token这样的模式的发展,整个行业才有上下同一协作发展的机会。

  而另外一个模式,IDO的模式,则更有互联网精神一些。所谓IDO模式,投资者可以通过做项目方发布的任务来获得免费token。比如,某人去健身房健身,可以获得健身房发布的token,然后健身越多,效果越好,你可以获得更多的token,然后这个token可以拿去请你心仪的美女教练,而如果你去拉更多朋友来参与健身,可以获得更多的token。

  IDO的模式既没有法律风险,也不像ICO一样充满暴利血腥。对项目方来说,来做任务的人会基于对项目的认同,将个人时间和资源置换为token,并且因为持币,他们会成为这个项目或者社群的建设者。而低门槛的方式可以让他们获得更多用户。

  这样的模式说穿以后,其实可以看作一个典型的积分制度,而由于需要把人们参与的整个过程记录下来,需要加入区块链技术。


我们应该如何看STO未来的方向和变化?

  关于区块链技术应用的过程中,如果最诱人的地方莫过于ICO发币。而STO的方式,既可以满足监管,又可以满足发币,是ICO的一个进步。但是,这样的方式是否真的在细节上能够保证监管呢?我们不得而知。回看ICO的隐患,脱离了监管,给市场更多制造违法机会,但其依然很诱人,不管是发行的,还是购买的。也许,我们不该去纠结token到底是不是证券,而是需要我们正视一个问题。

  区块链之所以会产生,就是因为对于人性中的不信任,对欺骗的警惕!正如我们会给家里上锁,是为了防贼,是因为对外界的不信任。所以,在发展这一过程,我们每一步都要正视人性之恶。正如王阳明在天泉论道时说的,“为善去恶是格物”。

  未来预计相关的法规,会以STO这样的相应的模式为主要核心的方式,总之,政府会逐渐渗入到可以监管数字货币发行的环节当中,不管是监管的方式,当然,ICO一定还会存在,但是随着骗子们越来越多,人们都学精了,ICO会逐渐从人们的视野中淡出。IDO的方式虽然看起来不错,但是其弱化融资的方式,必然会使人们失去一定的兴趣,这个模式应不会发展太大。

STO 如何做?

STO 其实还没有完全的合法化,它是在银监会和法律的条款中,做了权衡和中间点。

目前国内已经完全禁止此次行为,所以如果 STO,必须在国外注册离岸公司,再通过这个公司进行 STO,而上市的地方并不是纽交所或纳斯达克,而是到持牌的 ST 数字资产交易所交易,比如 Open Finance、TZero、CSE。

TZero 是美国电商巨头 Overstock.com 的子公司,是一个区块链初创公司。据说已经获得了金沙江创投的 2.7 亿美元的投资,持有 18% 的股权。TZero 或许会成为一个最大 STO 交易平台

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